Sredinom rujna 2008. bankrotirala je američka investicijska banka Lehman Brothers. Tog dana svjetska privreda je doživjela jedan od onih prijelomnih trenutaka koji će ući u anale ekonomske povijesti. S 639 milijardi dolara imovine i 619 milijardi dolara dugova te 25.000 zaposlenih diljem svijeta bankrot Lehman Brothersa najveći je u američkoj povijesti. Bankrot ove banke, koju za razliku od nekih drugih banaka američka vlada nije htjela spasiti, utjerao je investitorima strah u kosti te dramatično povećao averziju prema riziku. Bankrot je investitorima signalizirao kako postoji izvjesna mogućnost da gubitak dioničara Lehman Brothersa u iznosu od 46 milijardi dolara možda nije zadnji, što je potaknulo daljnju rasprodaju dionica.

Prijelomni trenutak

Međutim, bankrot Lehman Brothersa je prijelomni trenutak u kronologiji svjetske financijske krize ne samo zbog pada burzovnih indeksa. Povećanje averzije prema riziku nakon bankrota, kao što smo vidjeli, odrazilo se i na voljnost investitora da posuđuju novac zemljama u razvoju te označilo novu fazu u dostupnosti financijskih sredstava za te zemlje.

U prvoj fazi globalne financijske krize (prije kolapsa) zemlje u razvoju su se držale iznenađujuće dobro i spreadovi na njihove dužničke papire nisu se značajnije povećavali. Primjerice, tijekom tog razdoblja spreadovi na državne euroobveznice za zemlje srednje i istočne Europe su se kretali između 80 i 200 bazičnih bodova. Mjesec i pol nakon kolapsa Lehman Brothersa spreadovi su se u prosjeku povećali za 320 bazičnih bodova. To znači da je u svega mjesec i pol kamatna stopa na državne dužničke papire porasla za 3,2 postotna boda, što se slobodno može nazvati šokom ili dramatičnim pogoršanjem u vanjskim uvjetima financiranja.

Tijekom sljedećih nekoliko mjeseci situacija se dodatno pogoršala. Spread za Hrvatsku sredinom ovogodišnjeg travnja iznosio je 487 bazičnih bodova, za Rumunjsku 522, za Bugarsku 388, za Mađarsku 448, za Litvu 718 i za Poljsku 277 bodova.

Mudri i neodgovorni

Nakon kolapsa strani ekonomski časopisi poput The Economista i The Wall Street Journala zbog rasta spreadova počeli su najavljivati kako će zemlje srednje i istočne Europe imati problema s refinanciranjem dospjelih dugova, pritom podrazumijevajući da su sve države regije u istoj situaciji. Istina je, međutim, drukčija. Podrobnija analiza spreadova na državne obveznice i na credit default swapove pokazuje da je tržište itekako različito među zemljama regije. Ono nagrađuje mudre, a kažnjava neodgovorne. Mudre zemlje su one koje su vodile održivu fiskalnu politiku i barem djelomično provodile strukturne reforme. Stoga te zemlje imaju mali fiskalni deficit (ili čak suficit), nisku razinu javnog duga, mali deficit (ili suficit) tekućeg računa bilance plaćanja i nisku razinu vanjskog duga. Primjer mudre zemlje je Poljska čiji spread na državne euroobveznice iznosi, u ovoj situaciji, relativno niskih 277 bazičnih bodova. Poljska se zbog toga u ovim kriznim vremenima može relativno jeftino zadužiti i voditi ekspanzivniju fiskalnu politiku kojom će potaknuti ekonomsku aktivnost.

Neodgovorne zemlje su one koje su posuđivale sredstva za financiranje tekuće državne i osobne potrošnje i koje nisu provodile strukturne reforme. Njih karakterizira viša razina javnog i (ili) vanjskog duga, veliki fiskalni deficit i (ili) deficit tekućeg računa platne bilance. Međutim, zbog obilja jeftinog kapitala neodgovorne zemlje su se do kolapsa Lehman Brothersa mogle dobro zabavljati ne vodeći brigu o dugoročnim posljedicama. Kako bi te zemlje mogle preživjeti nakon što je zabava završila moraju platiti svojevrstan porez na neravnotežu. Porez na neravnotežu je znatno viši spread na njihove državne obveznice. Porez na neravnotežu je i viši spread na credit default swapove. Naime, nakon kolapsa Lehman Brothersa prosječni spread za osiguranje od neplaćanja obveze zemalja u razvoju koji imaju deficit tekućeg računa preko 5 % BDP-a bio je za čak dva i pol puta veći u odnosu na prosjek država u razvoju s deficitom tekućeg računa ispod 5 % BDP-a. Tržište, dakle, diferencira mudre i relativno sigurne od neodgovornih i rizičnih. Neodgovorne zemlje se još uvijek mogu zadužiti, ali zbog rasta spreadova kamatne stope su se dramatično povećale, što onemogućuje priređivanje novih zabava i prisiljava da se podnese račun za nekadašnje ponašanje. Te zemlje nemaju prostora za vođenje ekspanzivne protuciklične fiskalne politike već usred recesije moraju provoditi fiskalnu štednju. Primjeri takvih zemalja su Litva, čiji je spread na državnu obveznicu dva i pol puta veći od poljskog, te Rumunjska, čiji je spread od poljskog veći za nešto manje od dva puta.

Gdje je Hrvatska

Jedna od neodgovornih država je i Hrvatska. Njen je spread na državnu obveznicu sredinom travnja bio 1,7 puta viši od poljskog, a Ministarstvo financija planira sredinom svibnja izdati novu euroobveznicu (vidi sljedeći tekst).

Devize koje se planira namaknuti tom obveznicom su Hrvatskoj neophodne jer je riječ ne samo o održivosti državnih financija već i o stabilnosti tečaja. Stoga se o cijeni ne raspravlja, iako je ta rasprava nužna. Jer da je ekonomska politika umjesto priređivanja zabava odabrala mudrost i odgovornost, zaduživanje u svibnju bilo bi oslobođeno poreza na neravnotežu. Ovako će taj porez dijelom platiti sljedeći naraštaji hrvatskih građana koji u zabavi nisu ni sudjelovali.